东北证券发布研究报告称，医药零售公司作为销售终端直接面对消费者，与药企及器械公司用户对象主要为医院、医生不同，涉及医疗反腐的风险小。截止2023年8月4日，医药零售上市公司市盈率分位数仍处于近2年低位水平：益丰药房（603939）16%;老百姓5%;一心堂（002727）12%;大参林（603233）33%;健之佳（605266）38%;漱玉平民（301017）14%。药房业绩中长期增长确定性明确，拉长看，公司的长期回报率(3年以上)在估值中枢下移的过程会逐渐提升。

▍东北证券主要观点如下：

安徽牵头化学发光联盟集采，关注后续集采动向及具体规则。

(相关资料图)

2023年7月25日，安徽省医保局邀请各省、市、自治区参加体外诊断试剂集中带量采购省际联盟，此次联盟集采涉及分子、免疫等多项目，联盟省份可选择参加其中部分项目集采，建议关注集采后续动态及具体规则。

2023年7月28日，中央纪委国家监委召开动员会，部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治。

2022年IVD/医学影像/内窥镜领域重点上市公司平均销售费用率分别在17.3%/16.9%/16.5%，远低于医药行业均值(30-35%)。从销售费用的结构来看，由于创新医疗（002173）器械需要必要的学术推广和临床教育才能顺利体现出产品的临床意义及相比传统产品的效率提升，2022年IVD/医学影像/内窥镜领域重点上市公司平均宣传推广费率分别为1.3%/3.1%/0.7%，均处于较低水平，且从趋势上看有一定的下降幅度。

创新药板块反腐展望：回归临床价值，关注创新本质。

未来的药物市场竞争将更多地依赖临床数据，真正优秀、有潜力的临床管线价值将相对提高，建议关注拥有创新能力和差异化管线的创新药企;上市公司对合规有一定要求和标准，销售费用率多处于合理区间，整体安全边际相对较高，对收入和利润端影响预计相对可控;渠道不能自控的企业，成本不能满足国家招投标价格要求的企业，会面临较大风险，相对利好有自营销售团队和能力的龙头企业。

医药零售“估值”具备安全边际，同时受“反腐”的影响较小。

医药零售公司作为销售终端直接面对消费者，与药企及器械公司用户对象主要为医院、医生不同，涉及医疗反腐的风险小。截止2023年8月4日，医药零售上市公司市盈率分位数仍处于近2年低位水平：益丰药房16%;老百姓5%;一心堂12%;大参林33%;健之佳38%;漱玉平民14%。

药房业绩中长期增长确定性明确，拉长看，公司的长期回报率(3年以上)在估值中枢下移的过程会逐渐提升，参考：2022年4月，由于疫情高基数及四类药品禁售的影响，益丰药房估值中枢下移，PE录得最低值20X，此后开始提升，2022年11月，公司投资回报率超过100%。

医疗服务：反腐影响较小，技术劳务服务将被凸显，民营获医能力将持续改善。

院端反腐整治将围绕院领导干部、科室领导干部的涉及的“医院基建、医疗固定资产购置、药耗供应链及使用、医保合规使用”。医疗反腐与医保基金监管的本质是规范医疗秩序，预期未来医保飞行检查将常规化进行，医保占比低且医保合规化强的民营医院在本次整治中影响较小。

公立医院医生收入结构在持续在集采、公立医院改革和反腐背景下将持续调整，技术服务价值将持续被凸显。收入结构调整，灰色收入下滑，将持续带来医生流动性的变化，部分医生将流向民营医院，民营医院获医能力有望进一步优化。

风险提示：

政策不确定性，相关公司销售不达预期等。

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